La société fermée est morte, vive l'émetteur fermé!

Me Gilles Thibault, avocat
Auteur du Formulaire de droit commercial et
Animateur au séminaire de Gestion et vérification juridique d'entreprise

Le 14 septembre 2005 marque une date importante pour les entreprises à la recherche de de capitaux privés. Cette date se démarque sur notre calendrier d’événements importants pour le motif qu’il s’agit du jour d’entrée en vigueur des modifications (Note 1) à la Loi sur les valeurs mobilières du Québec (Note 2), ci-après «LVMQ», et du Règlement 45-106 (Note 3) sur les dispenses de prospectus et d’inscription, ci-après le « Règlement 45-106 », mis en œuvre par l’Autorité des marchés financiers, ci-après l’« AMF », contenant d’importants assouplissements sur les levées de fonds privées qu’une entreprise privée peut désormais effectuer sans avoir à établir un prospectus ou obtenir une dispense d’inscription spécifique de l’AMF.

L’ancien régime de la société fermée

Pour bien apprécier l’importance de ces assouplissements, il faut comprendre que l’ancien régime de la LVMQ prévoyait comme principe directeur, pour tout émetteur désireux de recueillir des capitaux auprès du public investisseur, l’obligation de déposer un prospectus auprès de la Commission des valeurs mobilières du Québec «CVMQ», devenue l’AMF, que celle-ci doit approuver par l’octroi d’un visa avant que l’émetteur puisse procéder au placement décrit dans le prospectus.

Ce passage obligé, en raison des coûts importants s’y rapportant, constituait une contrainte majeure pour toutes les entreprises ne disposant pas des moyens financiers de se payer la préparation d’un tel document visant essentiellement à fournir aux investisseurs sollicités toute l’information requise par la LVMQ pour leur permettre de prendre la mesure du risque relié au placement proposé par de telles entreprises.

Cet ancien régime s’accommodait toutefois de certaines exceptions dont la plus importante impliquait la «société fermée» puisque la LVMQ prévoyait que celle-ci n’était pas assujettie à cette loi.

L’ancienne version de la LVMQ contenait ainsi une définition, à son article 5, de la notion de «société fermée» qui se lisait comme suit :

«une société autre qu’une société d’investissement à capital variable, dont les documents constitutifs prévoient des restrictions à la libre cession des actions, interdisent l’appel public à l’épargne et limitent le nombre des actionnaires à 50, déduction faite de ceux qui sont ou ont été salariés de la société ou d’une filiale». (Notre souligné)

À la lumière de cette définition, il suffisait de prévoir, dans les statuts constitutifs de toute société par actions, tant de juridiction provinciale que fédérale, les trois éléments figurant dans cette définition pour éviter l’assujettissement de cette entreprise à la juridiction de la LVMQ. L’insertion de ces trois éléments dans ses statuts permettait ainsi à une société fermée de lever des fonds auprès d’un cercle très restreint d’investisseurs en contrepartie d’actions de son trésor sans avoir à produire de prospectus.

Le principal écueil de cette solution provenait du fait que de nombreux placements privés pouvaient être considérés comme des appels publics à l’épargne faisant de la société fermée un émetteur assujetti au sens de la LVMQ, nous ramenant ainsi à l’obligation onéreuse du dépôt de prospectus et exposant l’entreprise à des infractions en cas de non-respect de cette obligation.

Pour atténuer cet autre problème, la LVMQ prévoyait alors un certain nombre de dispenses à l’établissement d’un prospectus. Ces dispenses, bien que constituant un pas dans la bonne direction, ne faisaient que créer une petite ouverture sur le marché des capitaux privés qu’une entreprise pouvait cibler avec des contraintes réduites. Certaines de ces dispenses étaient de plein droit, d’autres impliquaient l’obtention d’une permission de l’AMF tandis que d’autres imposaient l’établissement d’une notice d’offre, soit une forme réduite de prospectus.

Résultante, les entreprises du Québec se trouvaient obligées d’évoluer à l’intérieur d’un cadre malgré tout assez restrictif pour réaliser leurs projets de placement privé.

Nouveau régime de l’émetteur fermé

Avec l’entrée en vigueur du Règlement 45-106 au Québec, la donne change de façon importante. Ce règlement introduit, à l’article 2.4, la notion d’émetteur fermé en remplacement de la société fermée.

L’émetteur fermé jouit d’une dispense de pein droit de l’AMF pour le placement de ses titres auprès d’un cercle bien défini de personnes contrairement à la société fermée qui n’était pas assujettie à la LVMQ, mais dont le cercle des investisseurs potentiels était plutôt limité puisqu’un grand nombre de ceux figurant dans la dispense de plein droit de l’émetteur fermé (voir au titre suivant la liste de ces personnes) étaient jusqu’alors considérés comme étant des membres du public.

Notion de l’émetteur fermé

Pour bien comprendre l’affirmation qui précède, nous reproduisons ci-après les grandes lignes de ce qui constitue un «émetteur fermé» au sens du Règlement 45-106 (Note 4); il s’agit d’un émetteur :

(1) qui n’est pas un émetteur assujetti au sens de la LVMQ ni un fonds d’investissement,

(2) ayant émis des titres, autres que des titres de créances non convertibles, assujettis à des restrictions quant à leur transfert,

(3) à un nombre de porteurs véritables inférieur à 50 excluant les salariés ou anciens salariés de l’émetteur ou des sociétés du même groupe, et

(4) composé exclusivement des personnes suivantes :

i) ses dirigeants, salariés ou fondateurs;

ii) les conjoint, père, mère, grands-parents, frères, soeurs ou enfants de ses administrateurs, membres de la haute direction ou fondateurs;

iii) les père, mère, grands-parents, frères, soeurs ou enfants du conjoint de ses administrateurs, membres de la haute direction ou fondateurs;

iv) des amis très proches de ses administrateurs, membres de la haute direction ou fondateurs;

v) les proches partenaires de ses administrateurs, membres de la haute direction ou fondateurs;

vi) les porteurs actuels de ses titres;

vii) les investisseurs qualifiés;

viii) une personne qui n’est pas un membre du public.

Le Règlement 45-106 contient en outre des précisions quant aux personnes bénéficiant du statut d’investisseur qualifié (Note 5) pour les fins du règlement; celle-ci élargissant davantage le cercle des personnes qu’aux entreprises pour solliciter un placement privé.

Les personnes suivantes peuvent donc être sollicitées sans compromettre le statut d’émetteur fermé de l’entreprise qui les sollicite, à savoir :

i) une personne physique qui, à elle seule ou avec son conjoint, a la propriété d’actifs financiers ayant une valeur de réalisation globale avant impôt, mais déduction faite de toutes les dettes correspondantes, de plus de 1 000 000 $;

ii) une personne physique qui, pour les deux dernières années et pour l’année en cours, a un revenu net avant impôt de plus de 200 000 $ ou, avec son conjoint, de plus de 300 000 $;

iii) une personne physique qui, à elle seule ou avec son conjoint, possède un actif net d’au moins 5 000 000 $;

iv) une personne, sauf une personne physique ou un fonds d’investissement, qui possède un actif net d’au moins 5 000 000 $;

v) une personne morale à l’égard de laquelle chaque actionnaire est un investisseur qualifié;

vi) une personne physique inscrite à titre de conseiller ou de courtier en vertu de la législation en valeurs mobilières d’un territoire du Canada.

À la lumière de ce qui précède, il est facile de constater que le statut d’émetteur fermé s’accommode d’un éventail plus considérable d’investisseurs potentiels que la société fermée qui l’a précédé sous l’ancien régime.

Observations et recommandations

Cela dit, il importe maintenant de faire quelques observations sur les impacts de ce changement de régime par rapport aux sociétés par actions et d’émettre quelques recommandations à la lumière de ces changements :

1) Mentionnons d’abord que la dispense sous l’article 2.4 du Règlement 45-106 est une dispense de plein droit en ce qu’elle n’est pas assujettie à des formalités précises auprès des Autorités publiques pour la reconnaissance du statut d’émetteur fermé.

De plus, cette dispense est limitée à l’obligation (1) d’établissement d’un prospectus et (2) à l’inscription à titre de courtier. Ce qui veut dire que certaines obligations s’appliquent aux émetteurs fermés alors que dans l’ancien régime, les «sociétés fermées» étaient dispensées. Par exemple, l’obligation de déposer des documents d’information pour un placement effectué sous le régime d’une dispense s’applique maintenant aux émetteurs fermés (Note 6).

2) Cette dispense n’est pas exclusive à la société par actions, elle est aussi ouverte à une société en commandite ou même à un investisseur qualifié (Note 7).

3) Les titres de créance non convertibles (billets, débentures, obligations, etc.) ne figurent pas dans cette dispense de plein droit; le cas échéant, il faudra probablement faire appel à une autre dispense que celle de l’émetteur privé (Note 8);

4) Cette dispense assouplit l’ancienne règle de la «société fermée» en ce que les critères qui sont clairement définis permettent à l’émetteur de mieux identifier les gens qu’il peut solliciter pour sa collecte de capitaux (Note 9), ce qui n’était pas le cas de l’ancien régime.

5) La sollicitation d'une «personne qui n’est pas un membre du public» demeure interdite. Cette notion pose toujours problème. Les tests jurisprudentiels, portant sur (1) le critère de la «connaissance présumée» - les personnes ont déjà accès aux renseignements contenus dans un prospectus, et (2) le critère de «liens d’association ou liens d’intérêt commun» afin de déterminer si une personne est ou non membre du public, demeurent importants dans la qualification d’un investisseur potentiel.

6) La première mention obligatoire de l’ancien régime se rapportant à la restriction au transfert des actions émises requise pour bénéficier du statut de «société fermée» est maintenue avec un certain assouplissement quant à l’emplacement de cette restriction. Celle-ci peut désormais figurer dans une convention entre les porteurs de titres (ex. une convention entre actionnaires) plutôt que dans les statuts constitutifs. Notre recommandation dans le cas d’une société par actions, tant de juridiction provinciale que fédérale, est de continuer la pratique de prévoir cette restriction dans les statuts constitutifs de la société (Note 10).

7) La seconde mention obligatoire de l’ancien régime devant figurer dans les statuts constitutifs d’une «société fermée» portant sur le nombre maximum d’actionnaires, c’est-à-dire cinquante (50), demeure une condition factuelle d’utilisation de la dispense, mais cette mention n’est plus obligatoire dans les documents constitutifs de l’émetteur. Cette mention devient donc purement facultative dans les statuts. Si elle doit appaître dans les statuts, nous recommandons qu’elle se lise de façon identique à ce que le règlement prévoit comme règle de calcul pour en arriver au nombre 50 (Note 11).

8) La troisième mention obligatoire de l’ancien régime prévoyant une interdiction de faire un appel public à l’épargne requise dans les statuts constitutifs d’une «société fermée» a été remplacée par l’exigence pour le maintien du statut d’«émetteur privé» que les porteurs de titres ne soient pas des membres du public (Note 12). Cette interdiction, bien que désormais plus obligatoire pourrait, pour ceux qui désirent la maintenir en équivalence, être reformulée dans les futurs statuts constitutifs de société pour se lire : la société ne peut placer de titres auprès d’une personne dite du public au sens du Règlement 45-106.

9) Il ne faut pas perdre de vue que cette dispense de plein droit est toutefois limitée aux placements effectués auprès des personnes énumérées dans le Règlement 45-106 (Note 13). Une entreprise qui veut conserver son statut d’émetteur fermé et les avantages s’y rapportant (voir point 8), devra prendre les mesures nécessaires pour ne pas contaminer ce précieux statut que lui confère ce règlement. En effet, si l’émetteur effectue un placement avec d’autres personnes que celles mentionnées à l’article 2.4, par. 2a) à 2k) du Règlement 45-106, même sous le régime d’une autre dispense prévue par le Règlement 45-106, il perdra son statut d’émetteur fermé et ne pourra plus se prévaloir de la dispense relative à l’émetteur fermé par la suite (Note 14).

Nous suggérons, à cet égard, que toute nouvelle souscription d’actions, résolution d’émission de titres par le conseil d’administration ainsi que toute résolution autorisant un transfert d’actions, contienne une mention qualifiant le futur acquéreur/porteur de titres comme un investisseur agissant pour son propre compte figurant parmi les catégories reconnues par l’article 2.4 du règlement 45-106 aux fins de préserver le statut d’«émetteur fermé» de l’entreprise suite à l’opération visée.

10) Enfin, comme dernière observation, signalons que l’un des grands attraits de cette dispense provient du fait qu’elle ne requiert pas le dépôt d’une déclaration de placement avec dispense ni le paiement de droits à l’AMF ,d’où l’importance de la maintenir contrairement aux autres dispenses qui figurent dans ce règlement comme par exemple la dispense en ce qui concerne le «Parents, amis et partenaires» prévue à l’article 2.5 du Règlement 45-106 (Note 15).

Conclusion

La présente chronique n’a évidemment pas la prétention d’être une analyse approfondie du règlement 45-106, il s’agit plutôt d’une analyse très ciblée d’une partie de son contenu. Nous avons délibérément limité notre analyse à la comparaison de l’ancien régime de la «société fermée» avec celui de l’«émetteur fermé» pour faire ressortir le fait que le nouveau régime offre désormais de nouvelles perspectives de financement pour les entreprises qui bénéficient de ce statut, d’où l’intitulé de notre chronique.

Pour en apprendre d’avantage sur le sujet, ne manquez pas notre séminaire de deux jours intitulé «Gestion et vérification juridique d’entreprise», les mercredi et jeudi, 7 et 8 décembre 2005, donné au Centre de perfectionnement des HEC Montréal. (Cliquez ici pour plus d'informations)

Notes:

Note 1: C’est la Loi sur les valeurs mobilières et d’autres dispositions législatives, L.Q., 2004 c. 37 (présentée en tant que «Projet de loi 72»), qui modifie la Loi sur les valeurs mobilières du Québec, L.R.Q., c. V-1.1. et c’est l’article 331.1 par. 1, 3, 4, 7, 10, 11, 12, 14 et 34 de la nouvelle loi qui créent le Règlement 45-106, R.Q., c. V-1.1., r.0.1.001, lequel adopte une bonne partie des dispositions prévues au National Instrument 45-106 (NI 45-106). Le NI 45-106 a comme objectif de simplifier et d’harmoniser dans tous les territoires et provinces du Canada le régime de dispense de prospectus et d’inscription ainsi que les obligations de déclaration et de dépôt qui s’y rattachent. Avant le NI 45-106, les provinces canadiennes avaient des règles similaires, mais non identiques. (Retour au paragraphe)

Note 2: Voir la référence de cette loi à la note 1. (Retour au paragraphe)

Note 3: Voir la référence de cette loi à la note 1. (Retour au paragraphe)

Note 4: Article 2.4 du Règlement 45-106. (Retour au paragraphe)

Note 5: Définition d’«Investisseur qualifié» à l’article 1.1 «Définitions» du Règlement 45-106. (Retour au paragraphe)

Note 6: Art. 37.2 du Règlement sur les valeurs mobilières, c. V-1.1, r. 1. : «Lorsqu'un placement est effectué sous le régime d'une dispense, tout document d'information remis aux souscripteurs, même s'il n'est pas exigé par la Loi ou le règlement, est déposé sans délai auprès de l'Autorité, à moins qu'il ne l'ait été auparavant.» (Retour au paragraphe)

Note 7: Art. 2.4, par. 1a) du Règlement 45-106. (Retour au paragraphe)

Note 8: Art. 2.4, par. 1b) du Règlement 45-106. (Retour au paragraphe)

Note 9: Voir l’article 2.4, par. 2a) à 2k) du Règlement 45-106. (Retour au paragraphe)

Note 10: Art. 2.4, par. 1b) i) du Règlement 45-106. (Retour au paragraphe)

Note 11: Art. 2.4, par. 1b) ii) du Règlement 45-106. (Retour au paragraphe)

Note 12: Art. 2.4, par 2k) du Règlement 45-106. (Retour au paragraphe)

Note 13: Art. 2.4, par. 2a) à 2k) du Règlement 45-106. (Retour au paragraphe)

Note 14: Art. 2.4, par. 2 du Règlement 45-106. (Retour au paragraphe)

Note 15: C’est l’article 6.1 du Règlement 45-106 qui prévoit le dépôt de la déclaration de placement avec dispense et le paiement de droits à l’AMF. (Retour au paragraphe)

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